Ο ισπανικός κολοσσός Santander και οι αναλυτές Jose Manuel Arroyas και Mariano Miguel ξεκινούν την κάλυψη με σύσταση Outperform (υπεραπόδοση) για τη ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ, με τιμή στόχο 49 ευρώ για το τέλος του 2026 ή περιθώριο ανόδου 90%, εκτιμώντας ότι η αγορά εξακολουθεί να μην αποτιμά επαρκώς το χαρτοφυλάκιο παραχωρήσεων του ομίλου, παρά την ισχυρή χρηματιστηριακή πορεία των τελευταίων ετών.

Στο θετικό σενάριο, η αξία της μετοχής μπορεί να κινηθεί σημαντικά υψηλότερα στα 62 ευρώ, ενώ ακόμη και στο αρνητικό σενάριο, η αποτίμηση παραμένει πάνω από τα τρέχοντα επίπεδα, στα 30 ευρώ. Κατά τη Santander, αυτό συνθέτει ένα επενδυτικό προφίλ όπου το δυνητικό όφελος υπερτερεί σαφώς του κινδύνου.

1

Καθοριστικό σημείο στην εξέλιξη της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ αποτέλεσε η πώληση της Terna Energy στο τέλος του 2024, μια κίνηση που απελευθέρωσε κεφάλαια και επέτρεψε στη διοίκηση να επανατοποθετήσει τον όμιλο με έμφαση στις παραχωρήσεις μεταφορικών υποδομών.

Η απόκτηση της Αττικής Οδού το 2024 και της Εγνατίας Οδού στο τέλος του 2025 μεταμόρφωσε το επιχειρηματικό προφίλ της εταιρείας, δημιουργώντας, σύμφωνα με τη Santander, ένα από τα μεγαλύτερα και νεότερα χαρτοφυλάκια αυτοκινητοδρόμων στην Ευρώπη.

Σήμερα, οι αυτοκινητόδρομοι αντιπροσωπεύουν περίπου 75% της εύλογης επιχειρηματικής αξίας της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ, με τον όμιλο να κατέχει συμμετοχές σε επτά από τις δέκα οδικές παραχωρήσεις της χώρας, οι οποίες διαχειρίζονται περίπου 85% της συνολικής κυκλοφορίας στους ελληνικούς δρόμους με διόδια.

Ιδιαίτερη βαρύτητα αποδίδεται στη διάρκεια ζωής των βασικών παραχωρήσεων. Η Αττική Οδός έχει ορίζοντα έως το 2049 και η Εγνατία Οδός έως το 2059, προσφέροντας αντίστοιχα 23 και 33 έτη υπολειπόμενης διάρκειας.

Σε σταθμισμένη βάση, η μέση διάρκεια του χαρτοφυλακίου προσεγγίζει τα 28 έτη, στοιχείο που, κατά τον οίκο, δημιουργεί σημαντικό περιθώριο αύξησης κερδοφορίας και αξίας στα επόμενα χρόνια, καθώς οι επενδύσεις περνούν σταδιακά από τη φάση κατασκευής και προσαρμογής στη φάση πλήρους εκμετάλλευσης.

Στο βασικό σενάριο της Santander, το αναλογικό EBITDA από τους αυτοκινητοδρόμους της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ μπορεί σχεδόν να διπλασιαστεί έως το 2030, ενώ η αντίστοιχη αύξηση των μερισμάτων τοποθετείται χρονικά έναν χρόνο αργότερα, το 2031.

Κεντρικό ρόλο σε αυτή τη δυναμική διαδραματίζουν δύο βασικοί άξονες: αφενός η Εγνατία Οδός, όπου μετά την ολοκλήρωση του υποχρεωτικού προγράμματος εκσυγχρονισμού ενεργοποιείται δικαίωμα σημαντικής αναπροσαρμογής διοδίων, και αφετέρου η Αττική Οδός, όπου από το 2029 προβλέπεται η εφαρμογή δυναμικών διοδίων σε τμήματα υψηλής κυκλοφορίας.

Με βάση αυτές τις παραδοχές, η Santander εκτιμά ότι η αξία του χαρτοφυλακίου αυτοκινητοδρόμων κορυφώνεται γύρω στο 2032, φτάνοντας περίπου τα 2,9 δισ. ευρώ, δημιουργώντας μια έντονα ανοδική καμπύλη αξίας για τον όμιλο.

Ένα από τα πιο αιχμηρά συμπεράσματα της ανάλυσης είναι ότι η τρέχουσα χρηματιστηριακή αποτίμηση της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ υποδηλώνει, εμμέσως, αρνητική αξία για τις οδικές παραχωρήσεις. Με κεφαλαιοποίηση κοντά στα 2,5 δισ. ευρώ, η αγορά φαίνεται, κατά τη Santander, να αποτιμά σχεδόν αποκλειστικά τους αυτοκινητοδρόμους, αγνοώντας την αξία των λοιπών περιουσιακών στοιχείων.

Αυτό έρχεται σε ευθεία αντίθεση τόσο με τα ίδια κεφάλαια που έχει επενδύσει ο όμιλος στις παραχωρήσεις, όσο και με την εύλογη αξία άνω των 2,4-2,5 δισ. ευρώ που προκύπτει από το μοντέλο προεξόφλησης μερισμάτων του οίκου.

Πέραν των αυτοκινητοδρόμων, η Santander ξεχωρίζει τη συμμετοχή της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ στο νέο αεροδρόμιο Καστελίου στο Ηράκλειο, όπου ο όμιλος κατέχει ποσοστό 32,46%. Το αεροδρόμιο, που αναμένεται να τεθεί σε λειτουργία την περίοδο 2027-2028, θα αντικαταστήσει το κορεσμένο «Ν. Καζαντζάκης» και θα διαθέτει δυναμικότητα περίπου 17 εκατ. επιβατών.

Με χαμηλές μελλοντικές ανάγκες κεφαλαιουχικών δαπανών, μακρά διάρκεια παραχώρησης έως το 2055 και υπο-μοχλευμένο ισολογισμό, το Καστέλι εκτιμάται ότι μπορεί να προσφέρει σημαντικά και αυξανόμενα μερίσματα, με την αξία της συμμετοχής της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ να κορυφώνεται γύρω στο 2036.

Σημαντική επιτάχυνση εμφανίζει ο κατασκευαστικός κλάδος της ΑΒΑΞ, οδηγώντας σε εντυπωσιακές αναβαθμίσεις κερδοφορίας, σύμφωνα με την Optima Bank και τον Νέστορα Κάτσιο.

H νέα τιμή στόχος είναι τα €3,81 από €3,03 πριν με τη σύσταση να παραμένει «αγορά». Μετά την ισχυρή ανάκαμψη της περιόδου 2022-2024, τα αποτελέσματα εννεαμήνου 2025 ξεπέρασαν τις προσδοκίες, επιβεβαιώνοντας τη δυναμική εκτέλεσης του ανεκτέλεστου υπολοίπου έργων και τη βελτίωση των περιθωρίων.

Οι πωλήσεις στο εννεάμηνο διαμορφώθηκαν στα 682 εκατ. ευρώ, αυξημένες κατά 64,3% σε ετήσια βάση, ενώ το EBITDA ανήλθε στα 94,5 εκατ. ευρώ, καταγράφοντας άνοδο 37,4%. Από το σύνολο αυτό, τα 74,4 εκατ. ευρώ προήλθαν από τις κατασκευές, με το σχετικό περιθώριο να ενισχύεται στο 11,3% από 9,5% ένα χρόνο πριν.

Τα καθαρά κέρδη εκτοξεύθηκαν στα 42,1 εκατ. ευρώ, αυξημένα κατά 7,5 φορές σε σχέση με πέρυσι, εξέλιξη που αποδίδεται στην ταχύτερη εκτέλεση έργων υψηλής κερδοφορίας, η οποία υπεραντιστάθμισε τη χαμηλότερη συνεισφορά των παραχωρήσεων μετά τη λήξη της σύμβασης της Αττικής Οδού.

Παρά την επιτάχυνση της εκτέλεσης, το ανεκτέλεστο υπόλοιπο έργων παρέμεινε κοντά στο ιστορικό υψηλό των 2,5 δισ. ευρώ στο τέλος του εννεαμήνου του 2025. Η Optima επισημαίνει ότι υπάρχει ορατό pipeline έργων στην Ελλάδα ύψους 11,4 δισ. ευρώ, εκ των οποίων 2,5 δισ. ευρώ αφορούν ιδιωτικά έργα και 4,2 δισ. ευρώ συμπράξεις δημόσιου και ιδιωτικού τομέα.

Η ΑΒΑΞ παραδοσιακά κερδίζει το 20%-25% των διαγωνισμών στους οποίους συμμετέχει, στοιχείο που στηρίζει τις προοπτικές περαιτέρω ενίσχυσης του ανεκτέλεστου.

Το περιβάλλον για τον κατασκευαστικό κλάδο χαρακτηρίζεται θετικό, σύμφωνα με την Optima, λόγω της επιτάχυνσης μεγάλων υποδομών τα επόμενα χρόνια, της ώθησης από το Ταμείο Ανάκαμψης και Ανθεκτικότητας, της βελτίωσης των περιθωρίων εξαιτίας της συγκέντρωσης του ανταγωνισμού σε λιγότερους παίκτες και της ανάκαμψης της ζήτησης για κατοικίες.

Ενδεικτικό της ισχυρής συγκυρίας είναι ότι ο δείκτης επιχειρηματικών προσδοκιών στις κατασκευές στην Ελλάδα διαμορφώθηκε κατά μέσο όρο στις 164,4 μονάδες το 2025, έναντι μέσου όρου 87,7 μονάδων την περίοδο 2021-2024.

Ως βασικούς ανοδικούς καταλύτες, η Optima αναφέρει την πιθανότητα ανάληψης νέων μεγάλων έργων κατασκευών, παραχωρήσεων ή BOT με ρυθμό υψηλότερο των εκτιμήσεων, τη χαλάρωση του κόστους πρώτων υλών που θα μπορούσε να διευρύνει τα περιθώρια κέρδους σε ήδη αναληφθέντα έργα, καθώς και την αυξημένη κυκλοφορία στις υφιστάμενες παραχωρήσεις, η οποία θα μπορούσε να οδηγήσει σε υψηλότερα μερίσματα.

Στον αντίποδα, οι βασικοί κίνδυνοι περιλαμβάνουν καθυστερήσεις ή επιβράδυνση στην εκτέλεση έργων, καθυστερήσεις πληρωμών από το ελληνικό Δημόσιο, τον περιορισμένο, αν και βελτιούμενο, γεωγραφικό καταμερισμό του ανεκτέλεστου (με την Ελλάδα να αντιπροσωπεύει περίπου το 85% στο εννεάμηνο 2025), την αποτυχία ανάληψης νέων έργων και χαμηλότερα των αναμενόμενων περιθώρια στις κατασκευές.

Σε επίπεδο αποτίμησης, η Optima επαναλαμβάνει τη σύσταση “αγορά” για τη μετοχή της AΒΑΞ, ανεβάζοντας την τιμή στόχο για το 2026 στα 3,81 ευρώ ανά μετοχή, που συνεπάγεται περιθώριο ανόδου 21,3%.

Η αποτίμηση βασίζεται σε άθροισμα των μερών, με χρήση DCF για τις κατασκευές (με προβλέψεις 2025-2032), DDM για τις παραχωρήσεις και τη λογιστική αξία για τα λοιπά περιουσιακά στοιχεία. Παρά το ράλι της μετοχής κατά 80% σε ετήσια βάση, η ΑΒΑΞ εξακολουθεί, σύμφωνα με τον οίκο, να διαπραγματεύεται με σημαντικό discount έναντι των ευρωπαϊκών ομοειδών εταιρειών, στις 7,7 φορές P/E και 5,5 φορές EV/EBITDA για το 2026.

Οι αναβαθμίσεις κερδών είναι ιδιαίτερα έντονες. Η Optima προβλέπει μέσο ετήσιο ρυθμό αύξησης πωλήσεων 8% την περίοδο 2024-2028, EBITDA CAGR 1% και επαναλαμβανόμενων καθαρών κερδών 55%. Κομβικό ρόλο παίζει η βελτίωση των περιθωρίων στις κατασκευές, με τις εκτιμήσεις για το 2025 να αναθεωρούνται ανοδικά, καθώς το EBITDA του ομίλου εκτιμάται πλέον στα 120 εκατ. ευρώ και τα καθαρά κέρδη στα 57 εκατ. ευρώ, αυξημένα κατά 24% και 21,9% αντίστοιχα σε σχέση με τις προηγούμενες προβλέψεις.

Η ισχυρή κερδοφορία αναμένεται να στηρίξει τόσο τη μείωση του δανεισμού, με τον δείκτη καθαρού δανεισμού προς EBITDA να υποχωρεί στο 1,7 φορές το 2026 από 5,8 φορές το 2022, όσο και την αμοιβή των μετόχων, με το μέρισμα ανά μετοχή να εκτιμάται στα 0,12 ευρώ για το 2025, από 0,07 ευρώ την προηγούμενη χρήση.

Διαβάστε επίσης

Επιτυχία στην πρώτη έξοδο της Ελλάδας στις αγορές για το 2026 – Πού στρέφονται τα βλέμματα

Μetlen: Τι σημαίνει για την μετοχή η μείωση της short θέσης της Covalis

Barclays: Γιατί τα ελληνικά ομόλογα παραμένουν ανθεκτικά