Hedge funds: Πώς ο συνωστισμός επενδύσεων μπορεί να φέρει ντόμινο ρευστοποιήσεων – Προειδοποιούν οι αγορές

Η ξαφνική πτώση των μετοχών την Παρασκευή μετά από ένα ράλι που διήρκεσε μήνες αναζωπυρώνει τις ανησυχίες ότι η αποεπένδυση από «συνωστισμένα» trades θα μπορούσε να επιδεινώσει τις απώλειες της αγοράς.

Πριν από την επώδυνη πώληση, οι μετοχές κατέγραφαν άνοδο προς ιστορικά υψηλά, παρά τους πολέμους και τον κίνδυνο υψηλότερου πληθωρισμού. Όμως, με μια ομάδα μετοχών ημιαγωγών να οδηγεί σε δυσανάλογα μεγάλα κέρδη για το αφήγημα της τεχνητής νοημοσύνης, τα assets των leveraged ETFs να φτάνουν σε νέα υψηλά και τη διασπορά της μεταβλητότητας να παραμένει αυξημένη, είχαν αρχίσει να εγείρονται ερωτήματα γύρω από τον κίνδυνο συγκέντρωσης και το πώς αυτός θα μπορούσε να ενισχύσει το επόμενο κύμα πίεσης στις αγορές.

Hedge funds και «συσσωρευμένα» trades

Ένα ζήτημα που έχει γίνει κεντρικό αφορά τη φύση του μοντέλου multi-strategy hedge fund, όπου διαχειριστές χαρτοφυλακίων σε διαφορετικά funds συχνά καταλήγουν συγκεντρωμένοι στις ίδιες συναλλαγές. Αν και η κεντρική διαχείριση κινδύνου σε επίπεδο εταιρείας είναι αυστηρή, η εξωτερική συνωστισμένη τοποθέτηση σε εξωχρηματιστηριακά παράγωγα μπορεί να είναι δύσκολο να αποτυπωθεί πλήρως.

Μια πρόσφατη μελέτη της hedge fund Adapt Investment Managers υπογράμμισε τον κίνδυνο συνωστισμού. Η εταιρεία εξέτασε το υποθετικό σενάριο όπου αρκετά multi-strategy pods είναι τοποθετημένα στην ίδια συναλλαγή, με τη ρευστοποίηση ενός μικρότερου pod να προκαλεί ντόμινο για μεγαλύτερους παίκτες και να επιδεινώνει την επίδραση στην αγορά καθώς το trade ξετυλίγεται.

Η νέα ισορροπία μεταξύ τραπεζών και hedge funds

Τα hedge funds πλέον απορροφούν αυξανόμενο μερίδιο του κινδύνου αγοράς που παλαιότερα αναλάμβαναν οι τράπεζες. Οι proprietary trading firms επίσης εισέρχονται στο πεδίο: η ολλανδική market maker Optiver δημιουργεί ακόμη και ειδικό desk εξωτικών παραγώγων για να απορροφά ιδιόμορφους κινδύνους από τους ισολογισμούς των τραπεζών.

«Τα hedge funds ήταν πάντα ενεργά στο να αναλαμβάνουν μέρος αυτού του κινδύνου από τις τράπεζες, αλλά τώρα το κάνουν πιο άμεσα επειδή εκεί κινείται η αγορά», είπε ο Aldo Van Audenaerde, επικεφαλής index και rates options της Optiver για ΗΠΑ και EMEA.

Έκρηξη στα structured notes και νέοι κίνδυνοι

Ένα πεδίο που προσελκύει προσοχή είναι η εκρηκτική αγορά structured notes, που ενισχύεται εν μέρει από την αναζήτηση απόδοσης από ιδιώτες επενδυτές. Αυτά τα χρεωστικού τύπου προϊόντα έχουν στοιχείο απόδοσης συνδεδεμένο με άλλα assets, συχνά έναν χρηματιστηριακό δείκτη ή μια μεμονωμένη μετοχή, και αναμένεται να ξεπεράσουν το 1 τρισ. δολάρια σε συνολικές πωλήσεις φέτος, σύμφωνα με στοιχεία της SP Intelligence, μέρους της WSD. Τα autocallable notes ξεχωρίζουν ως τα πιο δημοφιλή, με τις παγκόσμιες εκδόσεις αυξημένες κατά 45% σε ετήσια βάση στους πρώτους πέντε μήνες, με αύξηση 64% από τις ΗΠΑ.

Οι τράπεζες που δομούν αυτά τα προϊόντα ανακυκλώνουν τον κίνδυνο για να μειώσουν την έκθεσή τους σε μεταβλητότητα και μερίσματα, μεταξύ άλλων. Οι συναλλαγές που γίνονται ως back-to-back μεταφορές ουσιαστικά διαχωρίζουν την προέλευση και τη διανομή από την ανάληψη κινδύνου, με τα hedge funds να καλύπτουν το κενό.

Προειδοποιήσεις για πιθανές αλυσιδωτές ρευστοποιήσεις

Σύμφωνα με τον David Elms, επικεφαλής των diversified alternatives στη Janus Henderson Group Plc, η μετατόπιση «αντιπροσωπεύει το λογικό τελικό σημείο της διαδικασίας», καθώς οι τράπεζες επιδιώκουν να μεταφέρουν μεμονωμένους κινδύνους «που τους δημιουργούσαν τα περισσότερα προβλήματα». Αυτό όμως μπορεί να εισάγει έναν κίνδυνο για το ευρύτερο σύστημα.

«Ένας πιθανός κίνδυνος είναι η αλληλεπίδραση με μηχανιστικά και επιθετικά προγράμματα stop-loss, τα οποία μπορεί να προχωρήσουν σε επιθετικές πωλήσεις πολύπλοκων και μη ρευστών autocallable δομών, δημιουργώντας σπιράλ ρευστοποίησης κινδύνου», είπε ο Elms. «Θα δούμε τα κενά στο μοντέλο back-to-back autocallable transfer μόνο όταν υπάρξει κρίση».

Ο Antoine Bracq της R-Squared Global λέει ότι τα hedge funds είναι ικανά να διαχειρίζονται αυτού του είδους τους κινδύνους. Οι μεμονωμένοι διαχειριστές λειτουργούν μέσα σε αυστηρά, πραγματικού χρόνου όρια που επιβάλλονται από κεντρικές ομάδες κινδύνου.

«Ο κίνδυνος ενός συγκεντρωμένου “blow-up” είναι ουσιαστικά μικρότερος σήμερα», είπε. «Το πραγματικό συστημικό ερώτημα δεν είναι το pod model αυτό καθαυτό, αλλά η διαχείριση του crowding και της μόχλευσης σε επίπεδο πλατφόρμας, κάτι που οι ρυθμιστικές αρχές σωστά παρακολουθούν».

Πριν από το 2008, οι τράπεζες γενικά κρατούσαν περισσότερο από τον κίνδυνο που δημιουργούσαν τα προϊόντα που δομούσαν, χρησιμοποιώντας τους ισολογισμούς τους για να διακρατούν εκθέσεις με την πάροδο του χρόνου. Αν και πάντα επανασυσκεύαζαν και αναδιανέμαναν μέρος αυτού του κινδύνου, η τάση έχει διευρυνθεί τα τελευταία ένα-δύο χρόνια.

Καθώς περισσότεροι πρώην τραπεζικοί υπάλληλοι μετακινήθηκαν σε hedge funds για να δημιουργήσουν desks εξωτικών παραγώγων, τα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα μεταφέρουν ολοένα και περισσότερο ολόκληρο τον autocallable κίνδυνο μέσω back-to-back συναλλαγών, αφήνοντας τα hedge funds να τον διαχειριστούν. Με τη σειρά του, αυτό έχει επιτρέψει στις τράπεζες να προσφέρουν περισσότερα προϊόντα στους λιανικούς πελάτες τους.

«Χάρη στις εξελίξεις στο IT οικοσύστημα, το cloud, την τεχνητή νοημοσύνη κ.λπ., οι exotics traders κατάφεραν να μετακινηθούν από τις τράπεζες στα multi-strategy hedge funds για να διαχειριστούν autocallable βιβλία, σε μια δομή που παλαιότερα απαιτούσε πολλαπλά άτομα», είπε ο Ramon Verastegui, ιδρυτής και CIO της Kairos Investment Advisors.

«Αυτό επέτρεψε στις τράπεζες να μεταφέρουν τον κίνδυνο εκτός ισολογισμών και, με τη σειρά του, να αυξήσουν τις εκδόσεις structured προϊόντων σε νέο ρεκόρ».

Ένα σύστημα χωρίς πλήρη δοκιμή σε κρίση

Φυσικά, αυτό θα μπορούσε να οδηγήσει σε συστημική κρίση αν διαφορετικά multi-strategy funds με παρόμοιες θέσεις συμπεριφέρονται με τον ίδιο τρόπο ταυτόχρονα, σύμφωνα με τον CIO της Adapt Alexis Maubourguet και τον CEO Clément Mary-Dauphin.

«Ο ίδιος ο κίνδυνος-μοντέλο που στήριξε την επιτυχία τους θα μπορούσε να τα μετατρέψει σε ενισχυτές μεταβλητότητας σε μια σοβαρή ή παρατεταμένη πτώση της αγοράς», έγραψαν σε μελέτη που δημοσιεύθηκε τον Μάρτιο.

Ενώ η μεταφορά κινδύνου κάνει την αγορά πιο “υγιή” με έναν τρόπο —καθώς κανένα ίδρυμα δεν έχει πλέον συστημική συγκέντρωση— τα hedge funds δεν έχουν τους ίδιους πόρους ή υποδομές με τις τράπεζες, προειδοποίησε ο Uriel Kutnowski, co-head of equity and derivatives στη Stellar Securities.

«Σε αντίθεση με το 2020 ή το 2008, η τρέχουσα δομή της αγοράς —με pods, quant market makers και ανακυκλωμένο structured product risk— είναι ουσιαστικά μη δοκιμασμένη σε μεγάλη κλίμακα», είπε. «Δεν ξέρουμε πώς αλληλεπιδρούν οι πιέσεις εξαγορών, τα margin calls και τα gamma unwinds σε αυτό το περιβάλλον».

 

Διαβάστε επίσης 

Banco BPM: Καλεί σε συνομιλίες για συγχώνευση την Monte dei Paschi για να δημιουργήσουν την 2η μεγαλύτερη ιταλική τράπεζα

CNBC: H εικόνα των αγορών μετά από 100 ημέρες πολέμου (πίνακες)

ΟΠΕΚ: Τέταρτη αύξηση των στόχων παραγωγής πετρελαίου μέσα σε λίγους μήνες