Ελισάβετ Ελευθεριάδου (KG Law Firm): «Οι νομικοί έχουμε τη ρετσινιά ότι χαλάμε τις συμφωνίες, ο καλός σύμβουλος όμως βρίσκει τον τρόπο να γίνουν»

Ο δικηγόρος που μπαίνει σε μια διαπραγμάτευση έτοιμος να πει τα περισσότερα όχι είναι μια εικόνα που η αγορά στο παρελθόν αντιμετώπιζε συχνά. Μόνο που στις μεγάλες συναλλαγές του σήμερα ένας τέτοιος δικηγόρος ούτε ταιριάζει ούτε αρκεί. Όταν απέναντί του βρίσκονται διεθνή επενδυτικά κεφάλαια, τράπεζες, ιδρυτές νεοφυών επιχειρήσεων ή επενδυτές που τοποθετούν κεφάλαια σε έργα με ορίζοντα ακόμη και 30 ετών, το ζητούμενο δεν είναι απλώς να γνωρίζει τι επιτρέπει ο νόμος. Είναι να βρει πώς μπορεί να γίνει η συμφωνία.

Η Ελισάβετ Ελευθεριάδου, Partner στην KG Law Firm, μιλά στο Mononews για τον αθέατο κόσμο πίσω από τα μεγάλα deals, εκεί όπου ο δικηγόρος καλείται να καταλάβει χρηματοοικονομικά μοντέλα, να προβλέψει κινδύνους δεκαετιών και να μετατρέψει το επιχειρηματικό ρίσκο σε συμβατικούς όρους που θα κάνουν μια χρηματοδοτήσιμη επένδυση.

Από τα μεγάλα έργα υποδομών μέχρι τις startups, δύο κόσμοι που μοιάζουν μακρινοί αλλά τελικά συναντώνται στο ίδιο τραπέζι, μας περιγράφει πώς άλλαξε η ελληνική επενδυτική αγορά μετά την κρίση και γιατί οι δικηγόροι βρίσκονται πλέον στην καρδιά της εμπορικής συζήτησης, δίνοντας την εικόνα των νομικών ως άτυπων διπλωματών απέναντι στους ξένους επενδυτές.

1. Πόσο διαφορετικό είναι το επενδυτικό τοπίο σήμερα σε σχέση με πριν μία δεκαετία και πώς επηρεάζει αυτό τη δουλειά σας;

Η διαφορά είναι τεράστια – ποσοτική και ποιοτική. Πριν μία δεκαετία, οι περισσότερες συναλλαγές είχαν αμυντικό χαρακτήρα και ήταν εστιασμένες στον τραπεζικό χώρο ή τον χώρο των αποκρατικοποιήσεων: αναδιαρθρώσεις, distressed assets, NPLs, ιδιωτικοποιήσεις που γίνονταν υπό άκρα δημοσιονομική πίεση. Σήμερα βρισκόμαστε σε μια εντελώς διαφορετική φάση: έχουμε επιστρέψει στην επενδυτική βαθμίδα και η επιλογή της χώρας δεν αποτελεί μια οπορτουνιστική επιλογή για λίγους. Το Ταμείο Ανάκαμψης λειτούργησε ως καταλύτης και επιταχυντής στην οικονομία και τις συναλλαγές αλλά αυτό που είναι ιδιαίτερα ενθαρρυντικό είναι ότι η χώρα φαίνεται να σχεδιάζει ήδη τη «μετά-ΤΑΑ» εποχή, με το Εθνικό Πρόγραμμα Ανάπτυξης 2026-2030 να κινητοποιεί περίπου 23 δισ. ευρώ εθνικών πόρων. Παράλληλα, βλέπουμε ένα εντελώς νέο κεφάλαιο να ανοίγει στο venture capital και στις εξαγορές τεχνολογίας, κάτι που πριν δέκα χρόνια ήταν σχεδόν ανύπαρκτο στην ελληνική αγορά. Βέβαια, η κρίση δημιούργησε και μια επιχειρηματική κουλτούρα, ιδίως στον χώρο της τεχνολογίας, που δεν υπήρχε προ κρίσης: οπότε δημιουργήθηκε ένα νέο δυναμικό πεδίο στην οικονομία.

Η βασική επίπτωση αυτής της αλλαγής κουλτούρας στη δουλειά μας είναι ότι η προσέγγιση των συναλλασσόμενων είναι λιγότερο «φοβική». Υπάρχει μεγαλύτερη εμπιστοσύνη στην αγορά, όχι όμως και εφησυχασμός.

2. Τι κοινό έχουν τα μεγάλα έργα υποδομών και το οικοσύστημα των startups;

Για έναν δικηγόρο συναλλαγών οι δύο κόσμοι τέμνονται στο ίδιο σημείο: στην αξιολόγηση και ενίσχυση της χρηματοδοτησιμότητας (bankability/investability) της επένδυσης και τις προϋποθέσεις υπό τις οποίες μια τράπεζα, ένα fund ή ένας επενδυτής θα εμπιστευτεί με τα χρήματά του μια νέα ιδέα ή ένα έργο υποδομής ή τελικά οποιαδήποτε άλλη δραστηριότητα.

Αν εστιάσουμε σε ένα έργο ΣΔΙΤ, αυτό σημαίνει να δομήσεις σωστά τον επιμερισμό νομικών κινδύνων ανάμεσα σε αναθέτουσα αρχή, παραχωρησιούχο και χρηματοδότες. Η μια πλευρά βάζει το έργο και κατά περίπτωση, διασφαλίζει τα έσοδά του (Δημόσιο), η άλλη βάζει την αρχική χρηματοδότηση (τράπεζες) και θέλει να διασφαλίσει την αποπληρωμή της μέσω στιβαρών μηχανισμών ελέγχου και εξασφαλίσεων και η τρίτη πλευρά (παραχωρησιούχος) βάζει την εμπειρία και αναλαμβάνει όλους τους κινδύνους του έργου, τους οποίους προσπαθεί να μετακυλίσει στους υπεργολάβους της.

Αντίστοιχα στον χώρο των startups/scale ups – αλλά και σε κάθε άλλη επένδυση – αυτό που εξετάζει ιδίως ένας επαγγελματίας/θεσμικός επενδυτής, όπως ένα κεφάλαιο επιχειρηματικού κινδύνου (venture capital fund) σε επίπεδο επιμερισμού κινδύνων, είναι μια δομή εταιρικής διακυβέρνησης που ικανοποιεί την ανάγκη του επενδυτή για διαφάνεια, έλεγχο και λογοδοσία. Κρίσιμης σημασίας είναι και η δυνατότητα γρήγορης απεμπλοκής του από την επένδυση, είτε σε περίπτωση αίσιας έκβασης της επένδυσης, όπου ο επενδυτής θέλει να μπορεί να ρευστοποιήσει τη θέση του και ενδεχομένως να προχωρήσει σε επόμενη επένδυση ή/και απόδοση κερδών στους μετόχους του, είτε στην αντίθετη περίπτωση, όπου τα πράγματα δεν πάνε όπως σχεδίαζε και θέλει να έχει γρήγορη διέξοδο απεμπλοκής με τις μικρότερες δυνατές απώλειες. Από την άλλη, οι ιδρυτές θέλουν να έχουν γρήγορη πρόσβαση στα κεφάλαια των επενδυτών και ευελιξία κινήσεων. Δύσκολη ισορροπία αν δεν υπάρχει η σχετική κουλτούρα και από τις δύο πλευρές. Πάντως έχουν γίνει άλματα.

Και στις δύο περιπτώσεις, ο νομικός ρόλος είναι να «μεταφράσει» το εμπορικό, οικονομικό, φορολογικό και νομικό ρίσκο σε κείμενο που αποτυπώνει ξεκάθαρα τη συμφωνία και την κατανομή κινδύνων των μερών, να διαθέτει επαρκείς μηχανισμούς έγκαιρου ελέγχου και αντιμετώπισης κινδύνων της επένδυσης, να ακολουθεί διεθνή πρότυπα και βέλτιστες συμβατικές πρακτικές προσαρμοσμένες στην πραγματικότητα της δικής μας αγοράς και δικαίου.

Τέλος και οι δύο χώροι απαιτούν πολυεπίπεδη συνεργασία: μηχανικούς, τοπογράφους, περιβαλλοντολόγους, χρηματοοικονομικούς και φορολογικούς συμβούλους, λογιστές, ασφαλιστικούς συμβούλους, ρυθμιστικές αρχές, κάτι που κάνει τη δουλειά μας πολύ πιο διεπιστημονική από ό,τι μπορεί κανείς να φανταστεί. Η δε επαφή με την εμπορική πλευρά της επένδυσης είναι συνεχής.

3. Πώς μεταφράζεται στην πράξη ο ρόλος του «στρατηγικού συμβούλου»;

Ο ρόλος του δικηγόρου σε κάθε περίπτωση είναι η δημιουργία και διατήρηση ενός πλαισίου ασφάλειας και εμπιστοσύνης για τους συναλλασσόμενους.

Στην πράξη, σημαίνει ότι μπαίνεις στο τραπέζι πολύ πριν υπάρξει σύμβαση προς σύνταξη, παρακολουθείς τα εμπορικά μέρη και τα κατευθύνεις όπου διαβλέπεις κινδύνους χρηματοδοτησιμότητας – πολλές φορές μπαίνοντας στην καρδιά των εμπορικών συζητήσεων για τη διευκόλυνση επίτευξης συμφωνίας. Πλέον, καλούμαστε όλο και πιο συχνά να συμβάλουμε στην αρχιτεκτονική της συμφωνίας, π.χ. ποια δομή χρηματοδότησης εξυπηρετεί καλύτερα τον επενδυτή, τι εγγυήσεις απαιτούνται, τι μέτρα μπορούν να ληφθούν πριν «πέσει στα βράχια» μια επένδυση. Δεν αρκεί να γνωρίζεις το Δίκαιο· πρέπει να καταλαβαίνεις την αγορά και να προσπαθείς να σκεφτείς πώς θα λειτουργήσει μια συμφωνία σε πέντε ή σε τριάντα χρόνια, με τα σημερινά σου κείμενα. Σκεφτείτε ότι μια σύμβαση παραχώρησης έχει συνήθως ορίζοντα 25-30 ετών.

Εμείς οι νομικοί έχουμε – συχνά, αδίκως – τη ρετσινιά ότι χαλάμε τις συμφωνίες. Ένας καλός στρατηγικός σύμβουλος, όμως, δεν λέει «αυτό δεν γίνεται νομικά», αλλά προτείνει την εναλλακτική δομή που κάνει τη συναλλαγή εφικτή και δίκαιη, με βάση τους κινδύνους που προτίθεται να αναλάβει η κάθε πλευρά, αφού τους εξηγηθούν.

4. Ποιο είναι το πιο σύνθετο κομμάτι της δουλειάς ενός δικηγόρου συναλλαγών που μένει αθέατο;

Αυτό που βλέπει κανείς από έξω σε μια συμφωνία, είναι συχνά μια ανακοίνωση δύο παραγράφων.

Σε ένα έργο υποδομής αυτό που δεν βλέπει είναι μήνες δουλειάς στην αδειοδοτική ωρίμανση του έργου, τις διαπραγματεύσεις με τους κατασκευαστές, προμηθευτές, επενδυτές και την αποτύπωση αυτών σε «χρηματοδοτήσιμα» έγγραφα. Δεν φαίνεται η δουλειά για τη χρηματοδοτική ωρίμανση, την νομική αξιολόγηση των κινδύνων για τα έσοδα του έργου, για το χώρο εγκατάστασης, για τις εξασφαλίσεις των δανειστών και πολλά άλλα. Επίσης, σ’ ένα έργο υποδομής, προστίθεται και το επίπεδο του Δημοσίου Δικαίου, οι εγκρίσεις από αναθέτουσες αρχές, γνωμοδοτήσεις Συμβουλίου της Επικρατείας, χωροταξικές ρυθμίσεις, προσυμβατικός έλεγχος του Ελεγκτικού Συνεδρίου.

Αντίστοιχα, στη φάση επένδυσης σε μια startup (στους λεγόμενους «γύρους» χρηματοδότησης) ή στην εξαγορά της, το αθέατο κομμάτι είναι συνήθως η τακτοποίηση των οικονομικών σχέσεων των διαφόρων τάξεων μετόχων της εταιρείας και η αποκρυστάλλωση της μετοχικής σύνθεσης (του λεγόμενου «cap table»), ο έλεγχος προηγούμενων γύρων χρηματοδότησης, η υλοποίηση του προγράμματος διάθεσης μετοχών σε εργαζομένους (ESOP) πριν τη μερική ή συνολική πώληση μετοχών της εταιρείας (exit) και πολλά άλλα. Είναι δουλειά που δεν φαίνεται πριν μπει κανείς στο παιχνίδι των συναλλαγών, αλλά είναι αυτή που καθορίζει αν μια συναλλαγή θα κλείσει εγκαίρως ή καθόλου και τι εκπλήξεις μπορεί να αφήσει για το μέλλον.

5. Υπήρξε project που σας άλλαξε τον τρόπο προσέγγισης στη δουλειά σας;

Στην πραγματικότητα συνέχεια μαθαίνω είτε για το αντικείμενό μας είτε για την αγορά μας – στη δουλειά μας ποτέ δεν βαριόμαστε. Εμπειρικά έχω καταλήξει ότι υπάρχει ένα κύμα ανανέωσης διαφόρων πτυχών του αντικειμένου (Μ&Α / PF), περίπου ανά πενταετία, αφού το επάγγελμά μας ακολουθεί πολύ και τους κύκλους της αγοράς, εγχώριας και διεθνούς.

Ο τρόπος προσέγγισής μου άλλαξε την πρώτη φορά που είπα σε διεθνή τράπεζα ότι «αυτό δεν είναι νομικό» και το μετάνιωσα την επόμενη στιγμή. Ξέρετε στις αγγλοσαξονικές χώρες ιδίως ο δικηγόρος συναλλαγών εκπαιδεύεται να είναι μέσα στην εμπορική συμφωνία, να καταλαβαίνει και να διαπραγματεύεται διαβάζοντας χρηματοοικονομικά μοντέλα και δείκτες, φόρμουλες υπολογισμού κερδών κι άλλα τέτοια άγνωστα για εμάς (άγνωστα σε σχέση με την εκπαίδευσή μας εννοώ). Ακόμα θυμάμαι το ερώτημα του τραπεζίτη «γιατί έχουμε συμφωνήσει σε εγγυητική 10% και όχι στο 15% του συμβατικού τιμήματος; Φτάνει για τα τοκοχρεολύσιά μου;» 

Ή όταν στα μέσα του 2000 μου ζητήθηκε να φτιάξω πίνακα κατανομής κινδύνων φωτεινού σηματοδότη (traffic light risk matrix) για σύμβαση κατασκευής που να περιλαμβάνει αξιολόγηση κινδύνων και προτεινόμενους παράγοντες μετριασμού – άγνωστες λέξεις και ζητούμενα τότε.

Αντίστοιχα στον κόσμο των startups, ακόμα θυμάμαι την πρώτη φορά που μου ζήτησε πελάτης με τη μεγαλύτερη φυσικότητα να του δώσω το SAFE (συμφωνία μελλοντικής μετοχικής συμμετοχής) της Y Combinator, για Ελληνική εταιρεία. Όμως οι συνθήκες και τα δεδομένα της αγοράς αλλάζουν διαρκώς και μαζί τους εξελισσόμαστε κι εμείς.

Πάντως πλέον αυτό που σίγουρα έχει αλλάξει τον τρόπο προσέγγισης όλων μας είναι η τεχνητή νοημοσύνη. Πλέον όλες οι απαντήσεις είναι στα ακροδάχτυλά μας – όλων μας όμως, τόσο πελατών όσο και των δικηγόρων. Πλέον οι πελάτες μας έρχονται πολύ προετοιμασμένοι/διαβασμένοι για το τι θέλουν – έρχονται με σελίδες ερωτήσεων συχνά και με τις απαντήσεις τους (από το ΑΙ) τις οποίες θέλουν να διασταυρώσουν ή να επιβεβαιώσουν μαζί μας. Το ενδιαφέρον είναι ότι αυτό αντί να μειώνει τον φόρτο της δουλειάς μας τον αυξάνει – δεν αρκεί να διατυπώσουμε μια άποψη και να αναλάβουμε την ευθύνη της (όπως στην προ AI εποχή). Πλέον πρέπει να διαψεύσουμε ή να επιβεβαιώσουμε μια προς μια τις απόψεις του ΑΙ και να αναλάβουμε την ευθύνη της. Αυτό πάλι θέλει ιδιαίτερη γνώση και εμπειρία γιατί είναι πολύ εύκολο να παρασυρθεί κανείς από ένα ψευδο-επιστημονικό διάλογο μεταξύ εργαλείων ΑΙ. Και ναι, το ΑΙ έχει πάρα πολλές και πολύ πειστικές παραισθήσεις (hallucinations). Επομένως με κανένα τρόπο δεν μπορεί να αποτελεί ασφαλές εργαλείο τουλάχιστον για τις νομικές εργασίες για τις οποίες μπορώ να έχω άποψη.

6. Τι αξιολογεί πρώτα ένας ξένος επενδυτής;

Ανεξαρτήτως τομέα δραστηριότητας, ο κάθε επενδυτής εξετάζει κινδύνους και τους ζυγίζει με τις ευκαιρίες κέρδους στις οποίες προσβλέπει. Εξετάζει κινδύνους χώρας, αγοράς, έργου, ομάδας, ταχύτητας εισόδου και απεμπλοκής, όπως ήδη αναφέραμε.

Σε ό,τι αφορά τους συμβούλους του, ο επενδυτής επίσης εξετάζει ποιον μπορεί να εμπιστευτεί ότι μιλάει την ίδια γλώσσα, αν χρειαστεί να τον «πάρει από το χέρι» και να τον καθοδηγήσει – ότι δεν θα χρειαστεί να τον εκπαιδεύσει στο τι θέλει αλλά ο ίδιος ο σύμβουλος θα είναι ένα βήμα μπροστά και θα του απλοποιεί τη διαδικασία λήψης τελικών αποφάσεων.

Γι’ αυτόν τον λόγο πολλές φορές αισθανόμαστε ότι επιτελούμε καθήκοντα άτυπων «οικονομικών διπλωματών» της χώρας: είμαστε το πρώτο σημείο εισόδου στις ιδιαιτερότητες και τους κινδύνους της αγοράς και αυτό θέλει πολύ ιδιαίτερη διαχείριση για να δημιουργηθεί και να διατηρηθεί η αίσθηση εμπιστοσύνης στον επενδυτή.

7. Αλλάζει η φιλοσοφία των επενδύσεων στην Ελλάδα;

Προφανώς ναι. Για πολλά χρόνια, η χώρα προσέλκυε κεφάλαια κυρίως σε κλάδους όπως ο τουρισμός, το παραδοσιακό real estate και οι αποκρατικοποιήσεις. Άρα στόχοι ήταν μικρές προσωπικές οικογενειακές εταιρείες ή δημόσια περιουσιακά στοιχεία. Σήμερα, όμως, το επενδυτικό ενδιαφέρον στρέφεται ολοένα και περισσότερο σε ψηφιακές υποδομές, data centers, ενέργεια, δίκτυα, τεχνολογία και έργα μακροπρόθεσμης στρατηγικής σημασίας. Η αλλαγή αυτή δεν αφορά μόνο το αντικείμενο των επενδύσεων, αλλά και το προφίλ των επενδυτών, με διεθνή infrastructure funds, sovereign wealth funds, private credit funds και μεγάλους τεχνολογικούς ομίλους να αναζητούν πλέον ευκαιρίες στην ελληνική αγορά.

Όταν μπαίνει στο ραντάρ τέτοιων επενδυτών η χώρα, χρειάζεται και αντίστοιχη «συναλλακτική κουλτούρα» και από την πλευρά του λήπτη της επένδυσης.

Γενικά όμως έχει επαγγελματοποιηθεί πάρα πολύ η διαδικασία των συναλλαγών και των επενδύσεων και έχει γίνει και στην Ελλάδα αντιληπτό ότι «η καλύτερη θεραπεία» και στις επενδύσεις είναι η πρόληψη. Δηλαδή όσο καλύτερα προετοιμαστεί στην αρχή, τόσο ασφαλέστερη και πιο «ανέφελη» είναι η πορεία της στη συνέχεια. Αυτό έχει ένα κόστος στο ξεκίνημα, αλλά μακροπρόθεσμα είναι η πιο οικονομική λύση.